L'interdiction par la Commission Européenne de la détention d'un CDS sans sous-jacent sur la dette souveraine est-elle une mesure efficace?

Il est évident que spéculer sur la valeur d'un CDS sur la dette souveraine revient in fine à faire chuter la valeur des obligations d'Etat pour atteindre la restructuration de la dette, le défaut ou le moratoire du pays émetteur de cette dette. De plus, l'instabilité provoquée par les doutes sur la capacité à rembourser de l'Etat concerné a pour effet d'augmenter le montant des primes et par effet indirect des appels de marge, ce qui peut s'avérer très coûteux pour l'acheteur de protection et induire un risque de défaut non plus seulement sur l'Etat mais sur l'acheteur lui-même qui cherchait à se couvrir contre le risque de défaillance. Le risque systémique en cas de défiance sur la capacité d'un Etat à rembourser sa dette est tout à fait significatif. Le CDS est instrument de couverture très décrié depuis 2008, rendu responsable des catastrophes en chaîne des banques et assureurs américaines à l'automne 2008 (AIG, Lehman Brothers...) en les caractérisant comme des vecteurs de diffusion du risque de défaut, pourtant en y regardant de plus près, ce n'est pas l'utilisation du CDS qui est responsable du naufrage financier de ces grandes institutions financières, mais la sous-capitalisation en face d'exposition de plus en plus volumineuse, car le CDS échappait alors à toute règle prudentielle. En outre, la crise des dettes souveraines en 2011-2012 lors de la restructuration de la dette grecque n'a pas eu de répercussion sur le marché des CDS comme l'a pu l'être en 2008 la chute de Lehman Brothers. Sans doute, aussi parce que la nature de la crise était différente : En 2008, c'est l'effondrement d'un grand intervenant sur ce marché qui a provoqué la crise et aussi, la contagion s'est propagée grâce à l'assèchement des liquidités, chaque acteur cherchait en effet à regagner de la liquidité en se séparant de ces actifs, ce qui au final provoquait un krach boursier majeur. La crise de 2011 n'a pas suivi le même processus, aussi parce qu'elle concernait moins d'acteurs et les autorités de marchés ont su tirer les leçons du passé en préparant une communication aux intervenants pour mieux circonscrire ce sinistre que constituait le risque de défaut de la Grèce. Le CDS n'est pas un instrument plus dangereux ou plus toxique que les autres produits dérivés, il nécessite comme ces derniers d'être encadré et d'être pris en compte dans les règles prudentielles en vigueur (ratio LCR...) ; il requiert une certaine discipline de la part de tous les intervenants sur les marchés. Cependant, les contraintes européennes sur son utilisation n'empêcheront pas une nouvelle crise de la dette souveraine surtout si l'Europe ne respecte pas ses engagements sur ses fondamentaux économiques. La spéculation sur les CDS n'est pas en effet in fine la responsable de la défiance sur les dettes souveraines.

It is obvious that the fact of speculating on the value of sovereign debt CDS will make the Bond price decrease in order to have the debt restructured, or the sovereign State in default. Moreover, the insecurity caused by the doubts about the ability of the Sovereign State to repay its debts has the indirect effect of increasing the margin call and CDS premium amount, which may be very costly for the protection buyer. It implies a default risk not only for the sovereign State but for the buyer himself, the systemic risk is then very significant. The Credit Default Swap is an hedge instrument which has now a poor reputation because it was made responsible of the investment banking crisis of 2008 after the failure of major insurers and banks (AIG, Lehman Brothers...) because it is viewed as a defaut risk scattering vector. But after a close review of the issue, it is not the CDS use which is responsible for the crisis but the undercapitalization in face of larger and larger exposures, because the Credit Default Swap was beyond any form of regulation. Moreover, the Sovereign debt crisis in Europe in 2011-2012 after the Greek debt restructuration did not have the impact on the CDS market as it had in the Lehman Brothers collapse in 2008. Obviously, because the nature of the crisis was different : in 2008, it was the collapase of a major participant in the financial market which caused the krach and the contagion which was spread out with the liquidity fall. Actually, every protagonist in the market tried to optimize his liquidity with the sale of his own assets. This massive trend led to a major crisis in the financial markets. The crisis did not follow the same process in 2011, therefore it involved not so many participants and the market authorities knew how to profit from the lessons of the past with the preparation of an advice how to prevent from any contagion of the Greek default. The Credit Default swap is neither more dangerous nor more toxic than the other derivatives products, it requires like the others to be taken under control and to be taken into account in the existing prudential rules (LCR ratio...), it requires that the market participants should agree to submit a certain amount of discipline. However, the new European limits on its use won't prevent from a new crisis on the sovereign debt, especially if Europe doesn't fulfill its commitments on its economic fudamentals. The speculation on CDS is not indeed reponsible for the mistrust on sovereign debts.